Autor

Carsten Brzeski
Chefvolkswirt der ING-DiBa
@carstenbrzeski

Chart of the Week Einjähriges

Freitag, 19. März 2021

Wissen Sie noch, wo Sie am 17. März 2020 gewesen sind? Vermutlich nicht im Restaurant, im Café oder im Einkaufszentrum – denn vor ziemlich genau einem Jahr wurde in Deutschland der erste strikte Lockdown in Reaktion auf die Ausbreitung des Coronavirus verhängt. Am folgenden Tag, also genau gestern vor einem Jahr, zündete die EZB mit einer Woche Verspätung ihre geldpolitische „Bazooka“, das Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP).

Natürlich waren zu diesem Zeitpunkt die wirtschaftlichen Folgen der Krise noch nicht zu erahnen. Man muss sich nur mal die Analysen und Kommentare aus dieser Zeit anschauen. Die EZB hatte aber eine Woche zuvor den kollabierenden Börsen noch einen zusätzlichen Stoß gegeben, als EZB Präsidentin Lagarde sagte, dass es nicht Aufgabe der EZB sei, die Spreads zwischen Staatsanleihen der Euroländer gering zu halten. Und außerdem hatte sie kein Interesse an einem eigenen „whatever it takes“-Moment. Diese Aussagen waren wie Öl auf dem Feuer. Ein Brand, den die EZB eine Woche später mit einem Pandemie-Notfall-Ankauf-Programm löschen musste. Mittlerweile hat das Programm ein Volumen von 1,85 Billionen Euro.

In der letzten Woche wurde bei der Pressekonferenz nach der geldpolitischen Sitzung der EZB angekündigt, dass die Anleihekäufe in den kommenden Monaten in einem höheren Umfang durchgeführt werden sollen, als es zuletzt der Fall war. Die Ankäufe sollen angezogen werden, um weitere Anstiege der Staatsanleiherenditen zu begrenzen und somit günstige Finanzierungsbedingungen aufrecht erhalten zu können. Während in den ersten Wochen nach der Einführung des Programms Anleihen im Umfang von bis zu 34 Milliarden Euro pro Woche gekauft wurden, wurde das Tempo am Ende des Jahres deutlich zurückgefahren. Vom 01. Dezember 2020 bis zum 12. März 2021 wurde ein Volumen von durchschnittlich 13 Milliarden Euro pro Woche angekauft. Unser Chart of the Week zeigt, dass der Großteil der insgesamt angekauften Wertpapiere Staatsanleihen waren.

Anleihekäufe unter PEPP pro Periode nach Asset-Klassen

Quelle: Europäische Zentralbank; Rückzahlungen kurzfristiger Geldmarktpapiere werden nicht abgebildet

Wie viele Staatsanleihen eines Landes angekauft werden dürfen, orientiert sich am Kapitalschlüssel der EZB. Dieser Kapitalschlüssel ergibt sich aus dem jeweiligen Anteil an der Gesamtbevölkerung und am Bruttoinlandsprodukt der Eurozone. Der Anteil liegt für Deutschland bei etwa 26 %. Etwas mehr als ein Viertel der angekauften Staatsanleihen dürfen also deutsche Staatsanleihen sein. Was die Regeln des PEPP betrifft, so darf vom Kapitalschlüssel abgewichen werden.

Im letzten Jahr erntete die EZB teils scharfe Kritik für das Abweichen vom Kapitalschlüssel. Diese bezog sich sowohl auf das Notfall- als auch auf das Staatsanleihe-Ankaufprogramm (PSPP). Insbesondere wurde dabei die Bevorteilung stark verschuldeter Länder wie Italien als Beispiel herangezogen. Tatsächlich kaufte die EZB im Rahmen des PEPP bis zum 31.01.2020 italienische Staatsanleihen zu einem Anteil von 17,7 %, was den Kapitalschlüssel um lediglich 0,7 Prozentpunkte überschreitet. Deutsche Staatsanleihen wurden mit einem Anteil von rund 25 % angekauft.

Entgegen der Erwartungen mancher hat die EZB die Regeln des eigenen Spiels also nicht signifikant gebrochen – obwohl es im Rahmen des PEPP sogar gestattet wäre. Gegner der ultra-lockeren Geldpolitik dürften sich zwar auch am minimalen Abweichen vom Kapitalschlüssel stören, doch die Ergebnisse der verschiedenen Bank Lending Surveys der EZB des letzten Jahres sprechen für sich: Die geldpolitischen Lockerungen haben sowohl dabei geholfen, die gesamtwirtschaftliche Lage innerhalb der Eurozone als auch die finanzielle Situation der Unternehmen zu stabilisieren.

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